Kofola je lídrom na trhu s nealkoholickými nápojmi na Slovensku a v Čechách, pôsobí tiež v Poľsku a Slovinsku. Firmu založil Janis Samaras spolu s rodinou ešte koncom 90. rokov. Vyrábali vtedy rôzne nealko nápoje, ale hľadali známu značku, ktorá by pomohla rozbehnúť biznis. V roku 2002 kúpili recept a značku od opavskej farmaceutickej spoločnosti Galena, ktorá Kofolu vyvinula ešte v roku 1960. Nápoj mal už na začiatku nového storočia silné meno na domácom trhu, dosahoval však iba 3% trhový podiel.
Samaras postupne firmu doviedol do dnešnej podoby, kde je Kofola druhou najhodnotnejšou značkou v Čechách podľa agentúry Ogilvy & Mather. Ostáva vlajkovou loďou spoločnosti. Vlastnia však mnohé ďalšie ako Vinea, Rajec, Jupík, Semtex, Mr. UGO a iné. Na základe licencií a distribučných zmlúv vyrábajú a predávajú aj ďalšie nápoje ako Pepsi, Rauch, Evian a Nativa.
Na Slovensku držia 21% trhu, v Čechách 15% a v Poľsku 4%, čo sa týka tržieb. V segmente HoReCa (hotely, reštaurácie, kaviarne) držia Vinea, Rajec a Kofola viac ako 50% podiel na Slovensku. V Čechách má Kofola 41%, Semtex 24%, pričom sirup Jupí drží prvé miesto v predajnosti.
Slovensko je tretím najväčším zdrojom tržieb:
Firma má históriu úspešných akvizícií a vývoja nových produktov. Od kúpy Kofoly v 2002 stúpli jej tržby 4-násobne, zatiaľ čo pri Poľskej Paole a Slovenskej Vinei sa zdvonásobili behom niekoľkých rokov po akvizícii. Rajec bola novou značkou na trhu, a medzi rokmi 2004-2008 vzrástol obrat zo 100 na 800 miliónov CZK.
Manažment má značné skúsenosti so zlepšovaním menej známych alebo prehliadaných značiek. Dokázali z minerálky Rajec a sirupov Jupí urobiť jednotky na trhu behom 10 rokov.
Dôležité trendy
Po kríze v roku 2008 nasledoval anemický rast ekonomík v Strednej Európe, čo sa prejavilo aj na spotrebe nápojov. Utrpel hlavne segment hotelov a reštaurácií, kde ľudia začali míňať menej a radšej si kupovali domov v obchodoch. Práve tu má Kofola najsilnejšiu pozíciu na trhu a najvyššie marže. Ide teda o ziskovejšiu oblasť s vyššími bariérami vstupu ako napríklad pri predaji v supermarketoch. Podľa firmy už od roku 2014 dochádza k postupnému oživeniu a v nasledujúcich rokoch čakajú stabilizáciu.
Dopyt sa zvyšuje hlavne po zdravých a čerstvých produktoch bez prísad. Viac sa začínajú predávať lokálne nápoje s transparentným zložením a niekedy aj vyššou cenou. Kvôli tomuto kúpili a ďalej rozvinuli koncept Mr. UGO, čo je sieť malých obchodov predávajúcich džúsy a šaláty, ktoré sú však dostupné aj v supermarketoch. Ide o rýchlo rastúci segment. Počet pobočiek sa zvýšil z 12 v roku 2012 na 59 dnes.
Kofola tak isto otvorila pilotný koncept reštaurácie NAGRILU, kde bude servírovať jedlo z kvalitných surovín ale rýchlejšie než v bežnej reštaurácii. Ide o kategóriu „fast casual“, v ktorej uspeli dnes už známe spoločnosti ako Panera Bread Company alebo Chipotle Mexican Grill. Recepty však budú z domácej kuchyne, žiadna exotika. Ak prvá reštaurácia v Prahe bude úspešná, plánujú otvoriť desiatky ďalších pomocou franchisingu.
Vidíme, že tržby rastú iba mierne, zatiaľ čo zisk sa viac ako zdvojnásobil za posledné 3 roky vďaka úsporám z efektívnejšej výroby a predaju cez distribučné siete s vyššími maržami. Strata v roku 2013 bola spôsobená jednorazovým odpisom nehmotného majetku (850 mil. CZK), konkrétne značiek. Znamená to, že podľa odhadu firmy majú podstatne nižšiu hodnotu, než predtým predpokladali.
Celkový dlh firmy je 5,6 mld. CZK, aktíva sú na úrovni 8,5 mld., z toho 3,5 mld. sú krátkodobé. Okolo 1,2 mld. predstavujú nehmotné aktíva a goodwill, ktoré môžu byť v budúcnosti opäť sčasti odpísané. Značky ako Kofola, Vinea, Rajec a ostatné však bezpochyby majú svoju hodnotu, takže väčšia časť týchto aktív ostane pravdepodobne nezmenená. Momentálne je na účtoch okolo 2 mld. CZK v hotovosti, takže žiadne problémy s likviditou nehrozia.
Za prvých 9 mesiacov roka 2015 rástli príjmy Kofoly 15%, a to vďaka akvizícii slovinskej Radensky, ktorá je jednotkou na trhu a predstavuje ďalšiu hodnotnú značku v portfóliu. Bez tejto transakcie by tržby rástli 5%. Trhový podiel firmy sa zvyšuje na úkor jej konkurentov:
Hodnota firmy
Kofola plánuje ísť na burzu za cenu 500 až 650 CZK na akciu. Celkovo bude po IPO vo firme 22,3 milióna akcií, čo by znamenalo hodnotu 11 až 14,5 miliárd CZK (400-540 mil. EUR). Väčšinu (51,4%) vlastní naďalej Janis Samaras a jeho rodina, ktorí nepredajú ani akciu. Druhý najväčší akcionár CED Group predá časť (1-2 milióny akcií) svojho podielu, pričom bude naďalej kontrolovať minimálne 34% Kofoly. CED je súčasťou Enterprise Investors, jednej z najväčších private equity firiem v Strednej Európe. Obchodovanie začne pravdepodobne 2. decembra v Prahe a 9. decembra vo Varšave a dostupné budú 1-2 milióny akcií od CED Group a ďalších 275 tis. nových akcií vydaných Kofolou.
Podľa našich odhadov dokáže Kofola generovať 600 miliónov CZK voľných peňažných prostriedkov ročne. Ak predpokladáme rast tržieb 5% ročne na ďalších 10 rokov, dostaneme takúto hodnotu:
Myslíme si, že firma je rozumne ohodnotená s príchodom na burzu. Reálny rast však môže byť podstatne vyšší vďaka novým akvizíciám, produktom a oživeniu ekonomík Strednej Európy. Podľa očakávanej ceny sa bude Kofola predávať za 27 až 35-násobok odhadovaného zisku tohto roku.
To vyzerá ako vysoké číslo vzhľadom na rast, treba však dodať, že firma mala v posledných rokoch vysoké odpisy dlhodobých fixných investícií, čo znižovalo čistý zisk, cash flow však ostáva veľmi silný. Na základe našich odhadov sa bude Kofola po IPO predávať za 18 až 23-násobok free cash flow.
Na výpočet hodnoty používame konzervatívnejšie predpoklady, napriek tomu sme názoru, že firma má veľký potenciál. Tento rok napríklad ohlásili kúpu 40% vo Water Holding Group, ktorá vlastní minerálky ako Budiš, Fatra, Gemerka a Zlatá Studňa. Ak protimonopolný úrad transakciu schváli, porastú tržby rýchlejšie ako 5%. Svoje budúce akvizičné plány budú sústrediť hlavne na krajiny bývalej Juhoslávie.
Firma míňa iba 0,1% tržieb na výskum a vývoj, avšak v roku 2014 reprezentovali nové produkty už 6,9% tržieb.
Riziká
V prípade výrazného spomalenia hospodárskeho rastu by utrpeli aj tržby spoločnosti, z dlhodobého hľadiska však očakávame rast.
Plánovaná akvizícia Water Holding Group by mohla byť odmietnutá protimonopolným úradom, Kofola by teda musela hľadať iné značky na upevnenie trhovej pozície.
V Slovinsku sa podobne ako u nás súdi veľa ľudí so štátom, ktorý im za bývalého režimu zhabal majetok. Súčasťou týchto sporov je aj minerálna voda Radenska, ktorú Kofola odkúpila od súčasného vlastníka. Jej pôvodní majitelia sa však odvolali, a výsledok procesov zatiaľ nie je známy.
Ako ďalšie riziko pre budúcnosť vidíme potenciálny nárast akcií na trhu. Private equity skupina Enterprise Investors s veľkou pravdepodobnosťou bude ďalej exitovať zo svojej pozície v prípade rastu akcií po IPO. Nárast ich ponuky na trhu v takom prípade spôsobí pokles trhovej ceny akcií. Ide však nateraz o pieseň budúcnosti.
Sumár
Kofola je veľmi kvalitný biznis so stabilnými príjmami a silnou trhovou pozíciou. Manažment dokázal viacero menej známych značiek dostať na prvé priečky predajnosti. Sme názoru, že tržby firmy budú rásť miernym tempom aj naďalej, pričom vďaka efektívnejšej výrobe a vyšším maržiam bude zisk stúpať rýchlejšie. Plánujú vyplácať 30% ročného zisku na dividendách, čo pri očakávanej cene dáva výnos 1%. Odporúčame teda nákup akcií s dlhodobým investičným horizontom.
